金融-深化混改将成为中国经济「减速增质」时代的新抓手

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【美国白宫短暂关闭】

第三,混改激發活力,民資引領打開十萬億空間。過去四十年,國企作為具有系統重要性的經濟主體,其改革是貫穿整個改革開放歷程的核心議題,也在建立現代企業制度、平衡政府與市場關係、開放行業準入等方面取得了突出的階段性成就。自十八大提出「深化國有企業改革」以來,深化混改將成為中國經濟「減速增質」時代的新抓手,國企改革主題的市場表現也呈現出階段性分化。

情緒頻繁切換,就低追穩抵禦市場動盪。

展望未來,國企改革三年行動方案的制定和激勵機制等改革措施也將加速落地。國際比較表明,OECD國家超過60%的非金融類國企資產集中在電力和煤氣、交通運輸及其他公共事業領域。若以此作為中國國企資產行業潛在分佈的靜態匡算標準,國企改革仍有望帶來超過10萬億人民幣的市場空間。基於此,民資引領的競爭領域混改將迎來新一輪投資風口。

實話世經在貿易摩擦懸而未決、地緣政治風險激化、超低利率成為常態的情形下,全球經濟正穿越宏觀亂紀元的至暗時刻;站在20年代的新起點,全球化重新洗牌,大國競爭軟硬實力並舉。展望2020年,大動盪伴隨著大拐點,我們建議:短期積極防禦,選好派息穩定、認同明確、內生驅動等時代造就的避險高地;長期精挑賽道,把握增質提升、國際接軌、競爭中性等價值資產。

國際資本流入助獨角獸成長其次,硬核科技+金融改革,以區塊鏈和大數據為依託的工業物聯網及人工智慧領域有望孵化一批更具潛力的獨角獸。而金融開放帶動國際資本長趨勢流入,也將促進獨角獸的成長。

2018年以來,全球金融市場情緒經過了陰晴轉換的若干輪迴。中美貿易摩擦一波三折,其動向不僅主導了短期市場走向,也令部分投資者因誤判或投機而遭受損失。

2020年作為美國政治周期中重要的大選年,選情的跌宕或激化政策分歧,加之英國脫歐變「拖歐」,硬脫歐風險仍未消除,市場波動性在所難免。

第一,經濟轉型升級,高質量發展孕育估值溢價。十九大以來,中國經濟已開始由高速增長階段轉向高質量發展階段,「減速增質」成為未來相當長時期內的主要特徵。我們認為,經濟增質孕育著需求側的「民富」與供給側的「國強」。在「民富」維度,受益於精準脫貧、鄉村振興、稅率調降、民生扶持等政策,國民福祉不斷提高,中國將迎來消費升級的大時代。

在實體經濟轉型和金融供給側改革的加持下,以下三重紅利組合可期:首先,硬核科技+消費升級。當前,通信、電腦及電子元器件板塊在A股中的市值佔比由2010年初的3.5%升至9.3%,隨著5G技術及半導體產業在政府、企業、居民部門的多重應用,更廣闊的升值空間將被打開。

在主要發達經濟體整體利率水平處於並將維持在歷史低位的環境中,票面利率/派息率相對較高的低風險資產保持了「債」的屬性。低息或負息債券的總回報源於資本增值,但在超低利率的環境中,凸性作用明顯放大了高久期債券價格對於利率變動的反應幅度,進而呈現出更多的「股」性。對於支出剛性的長期投資者,匹配資產和負債久期固然會引致其對於長期低利率債券的被動需求,但考慮到超長期限低息債券的價值高波動性和持有到期策略的大範圍失效,其資產組合中仍需要維持相當比重能產生穩定現金流的資產。隨著主要央行政策利率軌道沿低位下行,收益率超過3%的發達經濟體政府債券佔比已系統低於1%(見附圖)。在此情形下,幣值穩定的經濟體內投資級債券和分紅率相對較高的股票有望獲得青睞,其中兼具升值潛力和相對高票息的人民幣債券吸引力進一步增強。

基於此,貿然押註短期的單邊行情實無必要,2020年投資基調一方面宜「就低不就高」,警惕估值過高的市場回調風險;另一方面宜「追穩不追險」,對於外向敞口相對較大的行業/領域保有審慎。

在金融改革方面,專業的機構投資者開始逐步替代散戶成為資本市場的主導力量,這不僅體現在換手率低、指數化投資等特徵將重塑投資風格,也表現為投資者的配置需求對於資本市場的影響力與日俱增。指數基金因其工具性與平衡度,早已是機構投資者實現大類資產配置目標的主要手段。

行業偏好上,過去三年,消費板塊佔A股總市值比重不足20%,但外資在消費板塊的配置卻佔其資金總量約40%。非對稱的流入偏好造就了消費藍籌股的亮眼表現,截至10月底,日常消費指數年內累計收益率達66%。在金融開放力度進一步加大的背景下,金融與工業佔比逾40%的A股市場有望實現再平衡。

工銀國際首席經濟學家、董事總經理 程 實

據晨星統計,今年8月追蹤美股的指數基金規模首超主動管理型基金。但較之於其在海外的發展,指數基金在內地市場尚處於發展初期。方興未艾的金融開放進程、漸成趨勢的機構化特徵有望引領消費、醫療等板塊和指數投資新一輪的繁榮。

瞄準科技消費醫療圖:中國國企改革仍有望帶來超過10萬億人民幣的市場空間

負利率常態化,穩訂票息成為新的追逐。

第二,金融開放提速,投資者偏好改變市場風格。2019年,中國金融改革開放明顯提速。在金融開放方面,受益於投資額度限制放開、A股入摩因數提升、國際指數相繼納入中國債市等措施,外資在中國金融市場佔比顯著提升,其偏好的消費、醫療等行業成為領漲板塊。10月,外資持股佔流動A股比例突破3%,且這一上行趨勢仍在延續。

其三,消費升級+金融改革,消費升級在需求端的潛力釋放,加上外資偏好對消費白馬及醫療保健板塊的資金流入,有望形成持續的行業利好。

伴隨政策體系的完善和具體專案落地,國企改革在引入民資方面力度加大,國企改革指數穩健走強。尤其是2019年以來,強調「競爭中性」的混改事實上開始將優質大型國有企業從真正意義上變為持股比例分散的混合所有制企業,國企改革指數至今已斬獲7.9%的年化超額收益。